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价格涨不动了 东阿阿胶周期模式失效
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  知名投资人但斌在接受媒体采访时表示,“要买200年后还存在的企业。”

  曾经的东阿阿胶或许能够满足但斌的投资标准。2018年4月,东阿阿胶董事长秦玉峰曾说过:代表国家,拿得出手,挣得回光,赚得来钱,赢得来尊重。让世界爱上中医药,让阿胶再传三千年。

  多年来,品牌护城河、连增12年的业绩神话、高ROE等“美好”让东阿阿胶成为一只符合一切价值投资标准的白马股,素有“药中茅台”之称。

  直至2019年,东阿阿胶产品销量“断崖式”下滑的消息传出,才让整个市场恍然觉悟,这只白马股的业绩神话,是否只是粉饰多年的资本市场故事,如今终于走到了讲不下去的尴尬境地。

图片来源:视觉中国

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  东阿阿胶近日披露的2019年半年报显示,报告期内,公司实现营收18.90亿元,同比下降36.69%;实现归属于上市公司股东的净利润1.93亿元,同比大幅下滑77.62%。

  多位业内人士在谈及东阿阿胶此番业绩骤降时表示,该公司连续多年提价并向销售渠道压货,早已埋下业绩下滑的隐患,东阿阿胶目前面临的糟糕状况或许只是个开始。

  自7月14日晚间披露业绩滑坡公告,东阿阿胶市值已蒸发42.5亿元,股价阶段性跌幅超16%。

  去库存引爆业绩雷

  在12年来首次遭遇业绩“滑铁卢”后,中金公司和摩根士丹利均在7月下调了对东阿阿胶的评级。二季度末股东席位中,陆股通较一季度减持东阿阿胶1.09%,持股比例降至5.45%;前海人寿保险股份有限公司新进东阿阿胶前十大股东,持股3.08%,位列第四。

  东阿阿胶将业绩下滑原因归结于经销商主动消减库存,控制进货。公司称,市场对阿胶价值回归预期降低,目前主动降库存、控制发货,短期内公司业绩承压;下游传统客户也在压减库存,导致公司上半年产品销售同比下降,资金压力加大。

  东阿阿胶7月16日曾在深交所互动易平台上披露投资者关系活动记录表,对上述原因给出了更深层的逻辑解释:“渠道原本靠囤货来盈利,我们涨价所有渠道商都盈利,因为阿胶保质期是5年,如果经销商囤货,差价收益就比较大。现在渠道发生了变化,由靠囤货转为靠周转率,我们顺应渠道变化,进行了降库存的调整,带来了销售业绩的短期波动,也是这次业绩下滑的主要原因。”

  作为行业标杆性企业,东阿阿胶多年来的连续提价,让业内经销商对其有着一套独特的经销模式。

  界面新闻通过采访多家经销商和大型连锁药店发现,多年来,凭借经销商对东阿阿胶的提价预期,公司向销售渠道不断压货已成为惯例,渠道囤货为公司带来业绩增长,账面数字的繁荣并不代表市场的真实态度,而当市场销量和提价预期双重风险不断积蓄触及红线,下游渠道只能选择通过“放价”消库存达到“去风险”的目的。

  陈铮是陕西一家大型连锁药店企业采购部任负责人,该连锁药店在陕西拥有1200多家门店。他告诉界面新闻记者,“今年以来东阿阿胶销量大幅滑坡,自2019年年初至今,公司并未采购东阿阿胶产品,还在消化此前积压的门店库存。”

  陈铮将销量骤跌原因归咎于过高的价格,“单价太高,已经超出大部分人的购买能力。而且现在看来,东阿阿胶此后一段时间内销售量下滑的趋势也不会有变化,中低端化战略不一定能‘救命’,销售颓势不会因为开一场会、喊一句口号就彻底扭转。”

  与此同时,经销商的态度也在发生细微变化。河北一家大型药品经销公司相关负责人告诉界面新闻记者,当前多数业内渠道已看衰东阿阿胶囤货待涨的空间,终端市场销售状况并不理想,公司近年也在采取较以往更大的折扣力度清库存,“利润越来越薄,没有人愿意再为公司承担风险,东阿阿胶可能将面临更糟糕的状况”。

  如果说无法通过阿胶的连续涨价让业绩神话持续,那么沉重的周转压力则彻底打乱了东阿阿胶阵脚。财报显示,东阿阿胶期末存货在2010年仅为1.94亿元,2012年翻倍至4.01亿,2012年至2017年的6年间,该公司存货上涨8倍至36.07亿元。2019年上半年,东阿阿胶的存货达34.63亿元,占比总资产26.17%。

  即使东阿阿胶方面称,报告期内公司正主动降库存、控发货。但财报数据显示,东阿阿胶的存货不减反增。2019年第二季度,东阿阿胶的存货较第一季度增加3.16%。

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